Финансирование девелопмента промышленных объектов

Финансирование девелопмента

При финансировании девелопмента промышленных объектов необходимо учитывать те же факторы, что и при финансировании других типов доходной недвижимости. Инвестируется собственный капитал (девелопера или других лиц), промежуточные строительные кредиты берутся взаймы до момента завершения проекта и сдачи площадей в аренду. Как только проект достигает- постоянного уровня наполняемоети. определенного о соглашении о Долгосрочным ипотечном кредите, долгосрочный ипотечный кредит рефинансирует краткосрочный ипотечный кредит. На этом последнем этапе у промышленной недвижимости есть некоторое преимущество перед остальными видами доходной недвижимости: некоторые ипотечные кредиторы полагают, что промышленный девелоимент является более надежным вложением капитала, поскольку этот рынок менее изменчив, чем другие.

Структура финансирования бизнес-парков будет, по всей вероятности, более сложной, чем структура финансирования девелопмента отдельных зданий,

особенно, если девелопер планирует реализовать проекты по девелопмепту как парка, так и нескольких (или всех) зданий, расположенных на его территории. I При дсвелопменте земли часто требуется более одною промежуточною кредита. Могут потребоваться отдельные займы на приобретение земли, девелоимент земли и строительство зданий. Проект строительства, с другой стороны, предполагает только строительный кредит, который покрывает часть расходов на приобретение земли.

Собственный капитал используется для покрытия всех расходов на предварительной стадии девелопмента до момента вступления в права собственности па недвижимость, поскольку до этого момента кредиторы не станут выдавать строительный кредит. После вступления в нрава собственности финансирование за счет собственного капитала продолжается, поскольку кредиты редко покрывают расходы но проекту па 100%.

Промежуточное финансирование не погашается. Средства для покрытия части текущих расходов проекта, включая выплату процентов по текущему займу, поступают ежемесячно. Девелопер направляет заявку па получение выплат по кредиту строительному кредитору на основании объема работ, выполненного на настоящий момент. Инспектор кредитора удостоверяется в том. что работа была выполнена, и затем кредитор переводит деньги на счет девелопера.

В соглашении но строительному кредиту определяется крайний срок погашения основной суммы (как правило, для отдельных промышленных зданий он составляет от 12 до 24 месяцев). Когда наступают условия получения долгосрочного ипотечного кредита (обычно таким условием выступает определенная величина NOI за один или несколько месяцев), денежные средства по долгосрочному ипотечному кредиту идут на единовременное погашение строительного кредита.

В случае с бизнес-парками, когда девелоимент земли сочетается с девелопментом зданий, финансирование за счет долгосрочного ипотечного кредита может начаться только после того, как кредиторы в течение значительного периода времени будут оценивать сведения о реализации проекта. Земельный участок оценивается с учетом произведенных на нем улучшений исходя из возможностей осуществления платежей по кредиту за счет текущих и прогнозных доходов, затем выдается кредит на сумму, составляющую от 65 до 100% его стоимости.

В качестве альтернативною варианта, когда площади бизнес-парка частично заполнены, девелопер может финансировать улучшения оставшейся земли за счет денежного потока от имеющихся арендаторов и, таким образом, уменьшить потребность в кредите.

Когда количество арендаторов становится достаточным для того чтобы за счет получаемых доходов осуществлять обслуживание задолженности, долгосрочный кредитор предоставляет долгосрочный ипотечный кредит.
Строительные и долгосрочные кредиты В случае с приобретением земли для девелопмента промышленных зданий и получения кредита на девелоимент земли, пенсионный фонд, страховая компания или коммерческий банк обычно получают преимущественное право удержания собственности. Любой из них может профинансировать до 75% расходов на приобретение земли и до 100% — на девелоимент земли в зависимости от результатов оценки Произведенных улучшении п прогнозных доходов от продаж.

Ипотечный инвестиционный траст, предоставляющий дополнительное финансирование по ставкам, которые превышают базисную ставку на 4-5%. может стать вторым В правах удержания собственности. Этот вид совместною участия может быть заранее оговорен в едином соглашении о финансировании.

Финансирование строительства или сдачи в аренду для отдельных зданий основывается на тех же принципах, что и для других видов доходной недвижимости. Коммерческие банки в данном случае становятся основными источниками строительных кредитов.

Девелоперы должны договариваться о долгосрочном финансировании только в том случае, если они планируют сдавать здание в аренду, а не продавать его. Если они планируют продавать здание владельцу /арендатору, го условия долгосрочного финансирования могут Стать препятствием для продажи. если по ипотечному кредиту девелопер связан обременительными условиями досрочного погашения.
Долгосрочные кредиторы при рассмотрении Заявлении на получение кредита обращают внимание на следующие моменты:
• заключенные договора аренды недвижимости (ставки арендной платы по договорам, типы договоров аренды, сроки и условия договоров аренды);
• финансовые возможности и информация о предыдущей деятельности арендаторов;
• общая ситуация на рынке аренды, сравнительные характеристики арендных договоров девелопера по отношению к договорам, заключаемым другими девелоперами (если ставки арендной платы превышают рыночный уровень, арендаторы могут отказаться от аренды; если ставки арендной платы ниже рыночного уровня, с продажей собственности придется новременигь до тех пор, пока не истечет срок договоров аренды или ставки арендной платы не достигнут рыночного уровня).

Как правило. 75-80% площади промышленной недвижимости должно быть сдано в аренду до того, как долгосрочный кредитор начнет осуществлять выплаты по ипотечному кредиту. Когда строительный кредит рефинансируется за счет долгосрочного ипотечного кредита, титульная компания получает инструкции от долгосрочного кредитора по описанию прав собственности для регистрации доверительной собственности в обеспечение кредита. Обычно за 24 часа до вступления в права собственности вся сумма долгосрочного кредита переводится на залоговый счет титульной компании. После получения титульной компанией требования окончательной выплаты долга и освобождения собственности от залога, а также необходимого финансирования и инструкций от долгосрочного кредитора, титульная компания регистрирует новую сделку, рассчитывается со строительным кредитором и регистрирует новые залоговые права.

Чаще всего ипотечные кредиты выдаются на сумму 65-75% от стоимости при значении коэффициента обслуживания долга от 1,2 до 1.3 (для его расчета из

DCR вычитается NOI. полученное число делится на расходы на годовое обслуживание задолженности). После 2000 г. норма капитализации для промышленных Зданий, сдаваемых и аренду одному арендатору, в случае тройной чистой арендной платы составляла от 8,5 до 10%. Норма капитализации для зданий с несколькими арендаторами, как правило, немного выше, чем норма капитализации для зданий, сдаваемых в аренду одному арендатору.

Структура собственного капитала Из всех источников финансирования труднее всего найти собственный капитал. Девелоперы должны использовать собственные денежные средства, чтобы оплачивать расходы, возникающие на предварительном этапе девелопмента. расходы на комплексный анализ и другие виды первоначальных расходов. Начинающим девелоперам обычно приходится обращаться к членам семьи и друзьям в поисках денежных средств, которые могли бы составить собственный капитал для первых проектов. Партнерами по проекту также могут стать будущие арендаторы — в этом случае обеспечиваются собственный капитал, убедительность финансовой отчетности и предварительные договоренности о сдаче помещений в аренду Владельцы частных компаний часто предпочитают быть владельцами тех объектов недвижимости, в которых располагаются их компании. Нередко они становятся партнерами в рамках совместных предприятии, а их компании становятся арендаторами зданий. Партнеры-участники в собственном капитале получают выгоду от владения зданием и от возможности контролировать одного из основных арендаторов (их собственную компанию). Эта схема также обеспечивает владельцу компании получение дохода, который практически не облагается налогом. Арендная плата, выплачиваемая компанией владельца, может быть отнесена на расходы текущего года. Налогооблагаемый доход, получаемый владельцем от своей доли арендной платы, обычно больше, чем выплаты, произведенные его компанией.

После того, как институциональные инвесторы оцепят опыт девелопера по реализации проектов, их средства могут стать важным источником собственного капитала. Многие институциональные инвесторы ищут пути вступления в совместные предприятия. занимающиеся недвижимостью. Хотя некоторые из них ограничивают свою деятельность в этой области офисной и торговой недвижимостью, другие ведут активные поиски потенциальных партнеров в сфере промышленной недвижимости и девелопмента промышленных зданий. В конце 90-х гг. XX в. и после 2000 г. в число национальных институциональных инвесторов входили пенсионные фонды, университетские и другие частные благотворительные фонды, страховые компании и ипотечные инвестиционные трасты.

Работа с институциональными инвесторами Привлечение собственного капитала институциональных инвесторов для работы с недвижимостью в том виде, в котором оно существует сегодня, налагает па дсвелоперов целый ряд новых условий. С тех пор, как Уолл-стрит стала играть ведущую роль па рынке недвижимости после кризиса на рынке недвижимости в начале 1990-х, девелоперы столкнулись с множеством новых условий для сделок по созданию совместных предприятий. В число институциональных инвесторов входят пенсионные фонды, страховые компании, Прочие фонды, включая фонды Уолл-стрит. кредитные компании, а также другие учреждения, распоряжающиеся значительными объемами капитала. От пеннстнтуционадьных инвесторов. в первую очередь, от частных инвесторов, они отличаются размером капитала и тем, что представляют собой финансовые институты. В большинстве случаев институциональные инвесторы выполняют функцию
доверенного управляющего для частных лиц, корпораций и других крупных и мелких инвесторов, которые доверяют этим институтам осуществлять вложение своих денежных средств. Страховые компании, выступая в роли институциональных инвесторов, инвестируют средства держателей страховых полисов (страхователей) или вкладчиков, представляющих различных клиентов. В случае использования средств пенсионных фондов, институциональные инвесторы подчиняются требованиям Закона о безопасности пенсионного дохода граждан {Employee Retirement Income $ecurity Act, ERISA) or 1974 г., который регулирует инвестиции с использованием средств пенсионных фондов.^ Управляющие фондов, как правило, привлекают денежные средства через Уолл-стрит напрямую или через посредников путем открытой иди закрытой подписки на цепные бумаги.

Сегодня институциональные инвесторы играют более важную роль, чем в 80-е гг. XX в.; отчасти это объясняется кризисом па рынке недвижимости конца восьмидесятых. В начале кризиса, охватившего деятельность ссудосберегатсльных учреждений (S&L), и банкротства многих банков в конце 80-х, когда привлечение денежных средств на рынок недвижимости всех типов было практически невозможно, институциональные инвесторы — в первую очередь. «фоиды-стервятпики» (vulturefunds) и инвесторы. ищущие высокодоходных инвестиций, — были среди немногочисленных покупателей проблемной недвижимости и проблемных кредитов. Эти инвестиции в беспрецедентных количествах продавались Корпорацией по управлению неплатежеспособностью (Resolution Trust Corporation, RTC) — правительственной организацией, созданной для преодоления последствий экономического кризиса. В этот период Уолл-стрит воспользовалась шансом получить более высокие доходы и стала основным источником капитала для портфелей недвижимости и кредитов, которые RTC продавала инвесторам.

«Фондам-стервятникам», девсвелоперам и другим покупателям портфелей недвижимости, которые использовали капитал Уолл-стриг, пришлось столкнуться с большим числом новых принципов заключения сделок. Конечно, эти принципы были известны и ранее, но именно в этот период они начали входить в практику многих девелоперов недвижимости и инвесторов. В частности, при выполнении требований высокой доходности по мезонинной задолженности (она погашается во вторую или третью очередь и обеспечивает покупателю собственности финансирование в размере от 90 до 95%). девелоперам пришлось столкнуться с доходностями за прошлые периоды, минимально приемлемыми нормами доходности и премиями на вложенный капитал управляющего партнера. При соблюдении подобных Условия сделок по созданию совместных предприятий.

Консультанты пенсионных фондов, такие как AEW Capital Management if lleitman. в $O-c гг. XX в. ввели понятие доходности за прошлые периоды (lookback returns) как обоснование нормы доходности, которую они получали, являясь партнерами по финансированию предприятий, учрежденных совместно с девелоперами. В качестве консультантов они выполняют функцию менеджеров по инвестициям от имени пенсионных фондов, благотворительных фондов и других институциональных инвесторов. Учет доходности за прошлый период Помогает убедиться в том, что девелопер, управляющий партнер (operatingpartner), намерен вкладывать средства в обслуживание здания и управлять собственностью с должной осторожностью, поскольку ему не выплачивается значительная часть прибыли до тех пор. пока собственность не будет продана. Типичные условия сделки предусматривают следующие приоритеты при распределении денежного потока: 1) возмещение капитала, 2) привилегированный доход, 3) доходность за прошлый период партнера по финансированию, 4) эквивалентная доходность управляющего партнера, 5) распределение оставшихся прибылей.
В начале 80-х гг. по условиям сделки управляющие партнеры не были обязаны вносить собственный капитал денежными средствами.24 Однако к концу 80-х, как правило, они уже должны были вносить какую-то часть собственного капитала денежными средствами вместе с партнером по капиталу. Если управляющий партнер должен был внести, к примеру, 10% от требуемого объема собственного капитала, то ею собственный капитал по приоритету выплат приравнивался к собственному капиталу партнера по финансированию: первая очередь — возмещение капитала, вторая очередь — привилегированный доход.

Такой подход на паритетиных началах (paripassuЛ Обеспечивал собственному капиталу управляющего партера статус, равный статусу собственного капитала партера по финансированию. В процессе заключения сделки ЭТО условие обсуждалось, и нередко собственный капитал управляющего партнера имел более низкий приоритет по сравнению с собственным капиталом партнера по финансированию. В этом случае управляющему партнеру возмещение вложений в собственный капитал и привилегированные доходы выплачивались после того, как партнер по финансированию возмещал свой собственный капитал и получал привилегированные доходы.

Сделки с Крупными управляющими партнерами — такими, как Trammel/ Crow, заключались на паритетных началах, в то время как сделки с более мелкими управляющими партнерами, которые не могли оказать значительного влияния на ход переговоров, заключались по принципу очередности денежных выплат (их собственный капитал имел более низкий приоритет по сравнению с собственным капиталом партнера по финансированию). Предположим, к примеру что доля собственного капитала управляющего партнера составляет 10%. а 90% приходится на долю партнера по финансированию. Если привилегированный дивиденд составляет 10% и доходность за прошлый период равна 15%, управляющий партнер и партнер по финансированию одновременно возвращают вложенный капитал и получают привилегированный доход в объеме. пропорциональном их доле собственного капитала.

Если сделка заключается по принципу приоритета выплат, то, как только они получат эти деньги, денежный поток направляется партнеру по финансированию до тех пор. пока он не получит доходность за прошлый период, равную 15%. После того, как эта выплата произведена, управляющий партер может получить оставшийся доход на собственный капитал, равный 15%. Оставшиеся денежные потоки могут быть распределены например, пополам. При таких условиях сделки управляющий партнер получает большую часть вознаграждения только после того, как он обеспечивает получение партнером по финансированию доходов, указанных в первоначальных расчетах.

Минимально приемлемые нормы доходности (tiered hurdle rates of return) и премии па вложенный капитал управляющего партнера (promotes) вошли в лексикон девелоперов в начале 1990-х, когда Уолл-стрит стала основным источником капитала. Среди операторов недвижимости слово promote не имеет стандартного определения, но на Уолл-стрит и среди институциональных инвесторов оно означает разницу между вложенным капиталом управляющего партнера и его долей прибыли.-‘» Например, если на долю управляющего партера приходится 10% ОТ общего объема капиталовложений, а распределение прибыли по условиям сделки происходит в соотношении 50/50%, то премия на вложенный капитан составляет40% Премия на вложенный капитал управляющего партнера обычно вводится с целью получения непропорциональной доли прибыли и представляет собой компенсацию за усилия по подготовке сделки и управлению ей. Партнера по финансированию будет в первую очередь интересовать размер премии на вложенный капитал управляющего партнера, и чем он меньше, тем выгоднее для него сделка.

Минимально приемлемые нормы доходности могут быть представлены в виде скользящей шкалы значении. отражающей рост премии на вложенный капитал управляющею партнера при последовательном увеличении минимально приемлемых норм доходности. Например, управляющий партнер может получать 20%. а партнер но финансированию — 80% денежного потока до тех пор. пока IRR партнера по финансированию не составит 15%. Как только этот показатель будет достигнут, доля управляющего партнера может вырасти до 30%, соответственно, доля партнера по финансированию составит 70% до тех пор, пока значение 1RR не достигнет 20%. Распределение прибылей может происходить в пропорции 40/60% или 50/50%. В этом случае Уолл-стрит должна обеспечить партнеру по финансированию высокую целевую норму доходности, подобную той, которую он мог получить в начале 90-х гг. в условиях рынка с недостаточным предложением. Поскольку в середине 90-х ситуация на рынке недвижимости нормализовалась. Уолл-стрит и другие институциональные источники капитала уже не могли требовать высокой (выше 20%) минимально приемлемой нормы доходности, но общий принцип сохранился и стал одним из типовых условий сделки с институциональными партнерами.

Важнейшие условия сделки по созданию совместных предприятий с институциональными партнерами по финансированию можно свести к девяти основным пунктам: 1) собственный капитал управляющего партнера в денежной форме, 2) привилегированный доход, 3) доля прибыли, 4) доходность за прошлый период, 5) выплаты собственного капитала по принципу pari passu. 6) гарантии, 7) управленческий контроль, 8) вознаграждения, выплачиваемые управляющему партнеру. 9) вознаграждения, выплачиваемые институциональному партнеру. По различным условиям сделки возможны альтернативные решения, и выбор, который сделает управляющий лартнер. будет зависеть от его потребностей и приоритетов. Концентрация исключительно на доле прибыли управляющего партнера будет ошибкой, поскольку его действительный доход в большей мерс зависит от предпочтений инвестора, доходности за предыдущие периоды и очередности выплат, чем от распределения прибыли. Единственным способом подсчета ожидаемых доходов партнёров является моделирование сделки и последующий расчет доходов управляющего партнера и партнера по финансированию различных сценариях движения денежных потоков.

Переговоры по поводу риска Переговоры по поводу важнейших условий сделки, в первую очередь, должны дать ответ на вопрос, связанный с распределением рисков: кто и какие риски берет на себя? Институциональный инвестор пытается переложить как можно больше рисков на управляющего партнера и наоборот.

Масштаб и количество сделок. Количество последующих сделок является важным фактором для принятия решения о заключении сделки. Поданным Чарльза By. представители компании Charlesbank Capital Partners обычно не рассматривали сделки стоимостью менее $3 миллионов, но если сделка была началом отношений с управляющим партнером, который в будущем мог предложить большое количество сделок. они могли пойти на предоставление инвестиций, объём которых был ниже среднего. Такой шаг со стороны инвестора является оправданным при наличии перспективы заключения в будущем ряда других сделок с крупным местным девелопером.

Соглашение о компенсации недополученных доходов. Другим важным моментом является объединение сделок. заключенных с одним управляющим партнером. Charles-hank настаивает на том, чтобы все сделки, заключенные с одним управляющим партнером, объединялись в пул, и к ним применялось соглашение о компенсации недополученных доходов (clawback). Это соглашение дает партнеру но финансированию право требовать возврата прибылен, выплаченных управляющему партнеру по результатам предыдущей сделки, чтобы компенсирован. недополученный доход, если следующая за ней сделка не принесла ожидаемого дохода. Ч. By отмечает, что без объединения сделок в пул «управляющий партер будет стараться каждый раз занимать выгодную для него позицию, поскольку по результатам выгодных сделок он получает премию из вложенный капитал управляющего партнера a Charlethank несет убытки по неудачным сделкам».

В сделках, предполагающих создание пулов недвижимости одного управляющего партнера. Charles-bank устанавливает объём инвестиций со стороны управляющего партнера в течение двухлетнего периода, который называют программой. Объединенные объекты недвижимости, на которые распространяется соглашение о компенсации недополученных доходов, определяются размером программы. Например, объём собственного капитала, который Charlesbank должен вложить по программе в течение двух лет. может составить $30 миллионов. Если $30 миллионов не были вложены полностью в течение двух лет, срок программы может быть продлен, возможно также создание нового пула. Управляющий партнер предпочтет начать сразу создавать новый пул, чтобы сократить количество объектов собственности, па которые распространяется соглашение о компенсации недополученных доходов.

Расходы по безнадежной сделке. Ещё одним важным пунктом при заключении сделки являются расходы по безнадежной сделке (dead deal cost). Что происходит. когда средства вкладываются » подготовку приобретения собственности, которую впоследствии по каким-либо причинам приобрести не удается? Расходы на проведение комплексного анализа при покупке крупной собственности вполне могут достигнуть $100 000. Кто должен в этом случае нести потери? Можно предположить, что если партнер по финансированию рассчитывает на получение 75% прибыли по сделке, то он и должен брать на себя 75% потерь. Однако Charlesbank требует от управляющих партнеров выплачивать две трети любых расходов по безнадежной сделке, чтобы заставить их с большей осторожностью подходить к расходованию денежных средств при поиске возможных сделок.

Контроль. Контроль, возможно, является важнейшим среди основных условий сделки. Партнеры по финансированию пришли к пониманию того, что самое сложное при работе с проблемной недвижимостью — это получение контроля над активами. Пункт договора, в котором описываются условия купли/продажи, призван преодолеть эти сложности. Согласно Ч. By. «партнеры по финансированию любят нот пункт, управляющие партнеры его ненавидят». Управляющий партнер опасается того, что партнер по финансированию применит пункт о купле/продаже в тот момент, когда объём доступного капитала будет ограниченным, и «украдет» сделку у управляющего партнера. Партнер по финансированию опасается того, что управляющий партнер владеет гораздо большим количеством информации, чем oн, и может воспользоваться пунктом о купле/продаже, если узнает, что основной арендатор планирует уйти, или если состоится сделка купли/продажи. Для управляющего партнера гарантией того, что пункт о купле/продаже не будет Применяться необдуманно, является репутация партнера по финансированию, который редко этот пункт использует.

Джон Уильяме также подчеркивает важность контроля для партнера по финансированию. Кредитные соглашения должны обеспечить партнеру по финансированию возможность выплатить долги. подлежащие погашению в первую очередь, чтобы предотвратить отчуждение прав на заложенную недвижимость. Эти соглашения также должны обеспечить возможность при необходимости принять недвижимость в управление.

Управляющий партнер опасается событий. результатом которых может стать переход контроля над недвижимостью к партнеру но финансированию, и старается избегать ситуаций, в которых влияние партнера по финансированию резко возрастает просто потому, что недвижимость неэффективно используется. Компания Acacia не создает ситуаций, которые приводят к невыполнению обязательств (недвижимость не может обеспечить выполнения обязательств, если её заполняемость меньше 90% при ставке арендной платы $ 15.00 за кв.фут в месяц ($1 935 за кв.м в год)). При этом компания хочет иметь в своем распоряжении рычаги влияния, чтобы при необходимости настоять на проведении капитальных улучшений —таких, как установка новой крыши. Согласно соглашению о купле/продаже, которое использует Acacia, сторона, которая покупает недвижимость, имеет в своем распоряжении 60 дней для завершения сделки — для управляющего партнера тто достаточный срок, чтобы привлечь необходимое количество денежных средств. Однако если он не может завершить сделку по установленной пене купли/продажи, другая сторона имеет право выкупить недвижимость за 80% стоимости.

Перекрестное обеспечение кредита. Перекрестное обеспечение кредита (cross collateralization) несколькими объектами недвижимости выгодно для кредиторов, но не выгодно ДЛЯ девелоперов. Если кредитор не получает выплат по одному объекту недвижимости, он. чтобы восполнить возникший дефицит, может начать процедуру обращения взыскания на другие объекты. Другие объекты недвижимости, таким образом, подвергаются определенному риску. Институциональные инвесторы, такие как компания Acacia, не приветствуют перекрестное обеспечение по долгосрочным кредитам, поскольку по условиям сделок они вместе с капиталом управляющего партнера вкладывают в проект и собственный капитал.
Ограничительные условия досрочного погашения кредита. Ограничительные условия досрочного погашения кредита (lockout provisions) не позволяют заемщику погашать ипотечный кредит в течение определенного срока времени. Ограничительные условия досрочного погашения кредита не пользуются популярностью у управляющих партнеров, поскольку не позволяют им провести рефинансирование недвижимости, чтобы частично или полностью освободить собственный капитал. К сожалению. ограничительные условия досрочного погашения кредита являются распространенными — даже практически обязательными — при получении средств из кредитных пулов (conduit loans) на Уолл-стрит. Кредитные пулы становятся все более популярным источником ипотечного капитала и включают в себя ипотечные кредиты, выдаваемые банками и ипотечными брокерами. Кредитные пулы предоставляют капитал ипотечным брокерам и другим организаторам ипотечного кредитования на заранее определенных условиях. На Уолл-стрит формируется пул выданных ипотечных кредитов, которые затем продаются инвесторам на рынке CMBS (ценные бумаги. обеспеченные ипотечными кредитами).

Ограничительные условия досрочного погашения кредита популярны среди инвесторов, работающих с CMBS, поскольку являются гарантией того что обеспечивающие их ипотечные кредиты не будут погашены в течение ограничительною периода. Таким образом, в течение определенного периода инвестор будет получать доход по облигациям CMBS. При портфельных приобретениях нескольких зданий ограничительные условия досрочного погашения кредита зачастую неприемлемы для управляющею партнера, который может захотеть продать отдельные здания, чтобы профинансировать остальную часть сделки. Чтобы продать отдельные здания, ему придется погасить по ним ипотечную задолженность (что по условиям договора неприемлемо) — ограничительные условия досрочного погашения кредита призваны предотвратить подобные икни со стороны управляющего партнера.

Стратегия и восстановительная стоимость. Партнеры но финансированию с большим вниманием подходят к стратегии приобретения недвижимости для инвестиционных пулов. В начале 1990-х самой популярной стратегией было приобретение недвижимости по ценам ниже восстановительной стоимости. Инвесторы полагали, что никакой новый продукт не будет построен до тех пор, пока ставки арендной платы не достигнут уровня, который сможет обеспечить строительство нового здания (по стоимости замещения). Поскольку объекты недвижимости приобретались по цене ниже стоимости замещения, эти вложения, по сравнению с вложениями в новые здания, обеспечивали инвесторам определенные преимущества: такую недвижимость можно было выгодно сдать в аренду по более низким ставкам арендной платы. Когда популярность приобрела ориентация на соотношение стоимости приобретения новой недвижимости к восстановительной стоимости уже существующей, стоимость земли оказалась равной нулю, поскольку в стоимость замещения входили только улучшения. Поскольку стоимость земли, как правило, составляет от 15 до 50% стоимости всего проекта, в начале 1990-х сделки по покупке недвижимости заключались со значительными скидками по сравнению со сделками по строительству новых зданий.

В конце 1990-х компания Acacia Capital была одним из инвесторов, организовывавших фонды для осуществления инвестиций в проекты недвижимости, которые открывали возможности по увеличению добавленной стоимости. К ним относились объекты недвижимости с рядом недостатков, подлежащих устранению (значительная доля свободных площадей. ставки арендной платы ниже рыночного уровня, необходимость реконструкции). Такие инвестиции являются рискованными, и на них выделяется лишь незначительная доля средств, которыми распоряжается компания Acacia. Риски, которым подвергаются эти инвестиции, сравнимы с высокими рисками и высокими доходами венчурных фондов. Эти инвестиции относительно краткосрочные, и их целевая доходность составляет около 20% (IRR выше 20%). Значения IRR тем выше, чем короче срок инвестиций. В среднем. компания Acacia осуществляет свои инвестиции сроком на три С половиной — четыре года. Для получения высоких доходов принимается во внимание соотношение стоимости приобретения НОВОЙ недвижимости к восстановительной стоимости уже существующей. Поскольку на большинстве рынков наблюдается нормализация цен. находить недвижимость по заниженным ценам становится все труднее. Когда стоимость приобретаемой недвижимости равна восстановительной стоимости, такая недвижимость не несет в себе преимуществ по сравнению с новыми зданиями, и получение более высоких доходов становится маловероятным. Стратегии, которые позволяют добиться успеха при определенных рыночных условиях, могут оказаться неприменимыми, когда зги eckjdbz изменяются.

Источник: Ричард Б. Пейзер, Анна Б. Фрей — Профессиональный девелопмент недвижимости. Руководство ULI по ведению бизнеса