Совместные предприятия

Совместные предприятия

При анализе денежных потоков мы предполагали, что девелопер владеет проектом на 100%. инвестирует 100% собственного капитала и получат 100% денежного потока. Девелопер также принимает на себя стопроцентный риск и ответственность. Однако проект по девелопменту земли целиком или частично может быть организован в различных формах совместного предприятия.

Совместные предприятия могут создаваться в различной правовой форме, включая полное товарищество, коммандитное товарищество (обычно используется при создании синдикатов) и акционерные компании, в которых стороны владеют долями акций. Совместные предприятия также могут возникать де факто при заключении кредитных соглашений, согласно которым продавец земли или кредитор девелопмепта участвуют в прибыли. В этой главе рассматривается деловая сторона деятельности совместных предприятий.

При организации почти всех форм совместных предприятии обсуждаются три главных вопроса, касающихся распределения денежного потока
деятельности компании:

Привилегированные доходы от собственного капитала;
Приоритет выплат из собственного капитала, вознаграждения девелоперу и денежные потоки от деятельности предприятия:

Распределение прибылей.

Помимо распределения прибылен, при создании совместного предприятия указывается, каким образом между сторонами распределяются риски, график и объемы инвестиций в собственный капитал, личные гарантии по векселям, размеры вознаграждения дсвелоперу и другим сторонам, а также управленческий контроль.

Девелопер и землевладелец. Одна из самых распространенных форм —совместное предприятие девелопера и собственника земли. При такой сделке учитывается договорная стоимость земли; по общепринятой практике стоимость земли полностью покрывает собственный капитал, который может потребоваться девелоперу для получения финансирования девелопмента. Землевладелец может Держать закладную с пониженным приоритетом по отношению к кредиту на девелопмент или иметь приоритет на доходы при появлении положительного денежною потока.

Если стоимость земли равна всей сумме собственного капитала, то порядок распределения

денежных потоков (денежных выплат — [distribution priorities], может выглядеть следующим образом:
Привилегированные доходы от собственного капитала;
Приоритет выплат из собственного капитала, вознаграждения девелоперу и денежные потоки от деятельности предприятия:

Распределение прибылей.
• 1 очередь -землевладельцу возвращается оплаченная кредитором стоимость земли, вложенной в качестве собственного капитала.
• 2 очередь — землевладелец получает привилегированный доход (кумулятивный или пекумулятивный) на собственный капитал.
• 3 очередь — девелопер получает вознаграждение за левелоимспт, часть которого может выплачиваться во время строительного периода и периода аренды.
• 4 очередь — девелопер и землевладелец делят между собой оставшиеся доходы; очередность выплат и сумма вознаграждений являются предметом переговоров.
Когда собственный капитал меньше стоимости земли, землевладелец возмещает некоторую часть стоимости из первого транша кредита. Если собственный капитал больше стоимости земли, то организационно-правовая форма товарищества позволяет привлечь дополнительных инвесторов собственного капитала.

Если землевладелец обладает PMN па землю с пониженным приоритетом, то кредитное соглашение предусматривает освобождение участков от залога таким же образом, как и кредитное соглашение по девелопмспу. В обоих случаях участки должны быть освобождены от залога, для того чтобы строительные фирмы или другие покупатели участков смогли

получить чистый правовой титул, который ИМ необходим для получения строительного финансирования. Например, предположим, что разукрупнение участка финансируется банком и PMNc пониженным приоритетом, выданным проливном. Предположим также, что PMN предусматривает выплачу S10 000 для освобождения участка от залога и что но кредиту девелопмента необходимо выплатить S20 000. Если девелопер продает десять участков по $35 000 за каждый, то денежный поток будет выглядеть следующим образом:

Выручка 01 продаж: 10×535 000 -S350 000
Минус выплаты по кредиту на девелопмент; 10 X $20 000-$200 000
Минус выплаты ПО PMN: 10X$10 000 -$100 00
Денежным поток к распределению: $50000

Большинство соглашений о совместных предприятиях предусматривает, что компания должна поддерживать денежный поток к распределению (cash available for distribution) как оборотный капитал до тех пор. пока не будет погашен кредит на девелопмент.

Данный денежный поток обеспечивает стабильность покрытия будущих потребностей в собственном капитале в период спада продаж* и увеличения издержек. В противном случае данный денежный поток может идти землевладельцу до тех пор, пока не будет покрыта стоимость земли, или рассматриваться как прибыль и распределяться между участниками совместного предприятия. Землевладелец, естественно, предпочел бы иметь преимущество на получение денежною Потока до возмещения стоимости земли, внесенной в собственный капитал.

Иногда доходы от продажи земли не покрывают затраты, необходимые для освобождения от залога данного участка или серии участков. В этом случае участники совместного предприятия должны сделать дополнительные инвестиции в собственный капитал, чтобы покрыть дефицит денежных средств.

По условиям кредитного соглашения на девелопмент может потребоваться одобрение кредитора па продажу участков ниже определенной цены, хотя девелопоры предпочитают обладать полным контролем над ценовой политикой. Несмотря на то что необходимость подобного одобрения является общепринятой практикой, оно может стать причиной катастрофы, если кредитор воздержится от одобрения продажи по сниженным ценам, обусловленным текущими рыночными условиями.

Преимуществом того, что землевладельцы вкладывают землю в совместное предприятие, является экономия на налогах, особенно когда земля находилась в собственности на Протяжении длительного срока, и первоначальная стоимость покупки намного ниже текущей рыночной стоимости. Если землевладельцы продают землю сразу, они немедленно должны заплатить налоги на полный объем полученной прибыли. Если же землевладельцы вкладывают се в совместное предприятие, они могут получить отсрочку по уплате налогов до того момента, когда недвижимость будет продана совместным предприятием. На ранней стадии переговоров с землевладельцем следует привлечь специалиста по налоговому учету. Налога можно не выплачивать до тех пор. пока авансовый платеж, выплаченный землевладельцу, составляет менее 30% от общей пешл продажи, что квалифицирует продажу как продажу в рассрочку.

Когда осуществляется платеж основной суммы по PMN, уплачивается налог на прибыль. Если совместное предприятие имеет PMN с пониженным приоритетом, го платежи основной суммы обычно совпадаю! с временем продаж участков строительным фирмам, или осуществляются в соответствии с заранее предусмотренным графиком (обычно от трех до десяти лет) — в зависимости от тою. какой срок наступит раньше. Например, предположим. что земля, первоначально приобретенная за $ 100 000, была вложена в совместное предприятие по текущей рыночной стоимости $ 1 000 000, причем PMN выпустили на сумму $750 000.

Первоначально налогообложению подлежит одна четвертая часть от прибыли, равной $900 000, потому что авансовый платеж составляет Одну четвертую от цены продажи ($250 000 от $1 000 000).

Заметим, что такая структура работает при любом типе PMN, даже если с продавцом земли не организуется совместное предприятие. Однако если PMN имеет пониженный приоритет, уплата налогов откладывается на более долгий срок. Если приоритет PMN не понижается, то он должен быть оплачен, как только девелопер получит кредит на девелопмент.

Девелопер и инвестор. Совместное предприятие между девелопером и инвесторами в качестве третьей стороны встречаются пампою чаще, чем между девелопером и землевладельцем. Третья сторона (третья она потому, что не участвует в первоначальной сделке) обеспечивает часть собственного капитала, внесенною денежными средствами, необходимую для заключения сделки.

Например, как показано выше, при сделке между девелопером и землевладельцем девелопер приобретает землю непосредственно у продавца земли.5′ Инвесторы вносят денежные средства, необходимые для покупки земли, которая была внесена землевладельцем в качестве собственного капитала при осуществлении первого проекта. Договоренности девелопера с инвесторами могут в значительной мере напоминать сделку с землевладельцем в отношении очередности денежных выплат:

• I очередь — весь доступный денежный поток идет инвесторам до тех пор, пока они не вернут все свои денежные инвестиции (доход от собственного капитала).
• 2 очередь — затем доступный денежный поток идет инвесторам до тех пор, пока они не получат, к примеру, 8% кумулятивной (или некумулятивной) доходности на вложенные инвестиции {доходность собственного капитала).
• 3 очередь — после этого денежный поток идет девелоперу до тех пор, пока он не получит оговоренное вознаграждение.
• 4 очередь — вся оставшаяся часть доступного денежного потока делится пополам между довелопером и инвесторами исходя из отворенных условии и положений.
Как и в предыдущем случае, каждое условие сделки. включая порядок и очередность выплат и объем яичной ответственности по кредиту на девелопмент. оговаривается в процессе переговоров.

В 1960-70-е п. был широко распространен такой вид совместных предприятии. при котором прибыль делилась ровно пополам между девелопером и инвесторами каких-либо приоритетов в выплате. Некоторые крупные девелоперы до сих пор используют ту форму сотрудничества, по для начинающих девелоперов вскоре становится очевидно: чтобы вызвать интерес у инвесторов, они должны отдать им большую долю прибыли. В случае деления прибыли пополам и отсутствия приоритетов но выплате девелопер может забирать прибыль при каждом проданном акре земли. Риск инвесторов заключается в том. что девелопер может продан, все самые лучшие участки, оказаться перед проблемой реализации остальной части проекта и оставить инвесторов в убытке. В настоящее время большинство инвесторов настаивает на возвращении всех своих вложений в собственный капитал, прежде чем девелопер сможет участвовать в прибыли.

Деоелопер и кредитор. Кредитор может обеспечить стопроцентное финансирование сделки в обмен на некоторый процент от прибыли в форме кредита С правом участии а прибыли (participating loan). С точки трения девелопера это, вероятно, самая простая форма совместного предприятия, потому что в нем участвует только одна другая сторона. Кредитор может построить свое участие различными способами. В качестве финансирования может рассматриваться стопроцентный таем или некоторая часть может рассматриваться как собственный капитал. Различие между стопроцентным кредитом и, к примеру, восьмидесяти процентным таймом с 20% собственного капитала состоит в том, что на долю собственного капитала вместо процентов начисляется «привилегированный доход».

Привилегированный доход выплачивается тогда, когда существует достаточный денежный поток, тогда как проценты должны выплачиваться независимо от его достаточности. Некоторые кредиты на дсвелопмент выдаются с тем условием, что выплаты по процентам накапливаются таким же способом, как и привилегированные доходы. При таких условиях невыплаченные процеты накапливаются до тех нор. пока не появится достаточно денег для их выплаты. До кризиса сеудосберегательной системы в конце 1980-х гг. ссудоеберегательпые организации были самыми популярными кредитными партнерами девелоперов. Процентная доля девелопера варьировалась в зависимости от его опыта и собственного капитала. Если
и партнерстве участвовал опытный денелопер. прибыль делилась 50/50. Если девелопер был менее опытным, то прибыль делилась 65/35 или даже 75/25. н кредитор получал большую долю. Совместные предприятия с кредиторами обычно позволяют девелоперу получать компенсацию управленческих расходов. Девелоперы предпочитают получать компенсацию в размере от 5 до 10% от расходов па строительство, но чаше бывает от 3 до 5%.

Источник: Ричард Б. Пейзер, Анна Б. Фрей — Профессиональный девелопмент недвижимости. Руководство ULI по ведению бизнеса